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從今年年初開始，我國(guó)制造業(yè)投資就呈現(xiàn)出較強(qiáng)的韌性和擴(kuò)張潛力，成為國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）超預(yù)期增長(zhǎng)的重要支撐項(xiàng)。高速增長(zhǎng)的背后有哪些驅(qū)動(dòng)因素？對(duì)此，《金融時(shí)報(bào)》記者專訪了西部證券首席分析師邊泉水博士。

邊泉水 西部證券首席分析師。中國(guó)人民大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)博士，中美經(jīng)濟(jì)學(xué)培訓(xùn)中心福特班研究生；國(guó)家統(tǒng)計(jì)局百名經(jīng)濟(jì)學(xué)家景氣調(diào)查特邀專家。

資本的逐利性是主動(dòng)性投資最核心的驅(qū)動(dòng)因素

《金融時(shí)報(bào)》記者：請(qǐng)您介紹一下當(dāng)前我國(guó)制造業(yè)投資的現(xiàn)狀。

邊泉水：當(dāng)前，制造業(yè)投資占我國(guó)固投比重已超三分之一，是近3年固定資產(chǎn)投資中增長(zhǎng)最快的分項(xiàng)。根據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局公布數(shù)據(jù)測(cè)算，2023年制造業(yè)投資在我國(guó)固定資產(chǎn)投資中占比約34%，是固定資產(chǎn)投資結(jié)構(gòu)中占比最高的分項(xiàng)。

我國(guó)制造業(yè)以民間投資為主，市場(chǎng)化主體參與程度較高，但并不意味著完全靠市場(chǎng)力量驅(qū)動(dòng)。理論上，以民間投資為主的結(jié)構(gòu)表明制造業(yè)投資的市場(chǎng)化程度較高，但考慮到影響企業(yè)投資的驅(qū)動(dòng)因素的差異，一些非市場(chǎng)化力量也能夠推動(dòng)制造業(yè)投資增長(zhǎng)。

《金融時(shí)報(bào)》記者：您認(rèn)為哪些具體因素可以影響制造業(yè)投資？

邊泉水：根據(jù)投資的驅(qū)動(dòng)因素不同，制造業(yè)投資可以分為主動(dòng)投資和被動(dòng)投資。主動(dòng)投資通常基于企業(yè)對(duì)市場(chǎng)的樂觀預(yù)期，看好行業(yè)或產(chǎn)品的發(fā)展前景，主動(dòng)進(jìn)行項(xiàng)目新建或擴(kuò)建；被動(dòng)投資則可能由于現(xiàn)有設(shè)備老化、環(huán)保或者安全標(biāo)準(zhǔn)提升等因素，企業(yè)不得不進(jìn)行技術(shù)升級(jí)或設(shè)備更新，進(jìn)而對(duì)原有項(xiàng)目進(jìn)行改建。從近幾年變化趨勢(shì)看，2011年以來(lái)改建投資（被動(dòng)投資）占比持續(xù)提升，并于2021年達(dá)到34.9%。

就主動(dòng)投資而言，資本的逐利性是最核心的驅(qū)動(dòng)因素，即盈利能力的持續(xù)改善是促使企業(yè)主動(dòng)擴(kuò)大資本開支的必要條件。如果企業(yè)通過投資能夠獲得較好的資本回報(bào)，并且預(yù)期這種回報(bào)是可持續(xù)的，那么就有動(dòng)力擴(kuò)大資本開支。

部分制造業(yè)行業(yè)投資高增長(zhǎng)的背后邏輯

《金融時(shí)報(bào)》記者：那么年初至今的制造業(yè)超預(yù)期增長(zhǎng)是由哪些行業(yè)在支撐？

邊泉水：從制造業(yè)投資結(jié)構(gòu)看，近年來(lái)中游裝備制造業(yè)占比顯著提升，上游原材料和下游消費(fèi)品制造業(yè)投資出現(xiàn)萎縮。2024年1至4月制造業(yè)投資增長(zhǎng)主要由中游裝備制造業(yè)貢獻(xiàn)，其中電氣機(jī)械、計(jì)算機(jī)通信電子、專用設(shè)備和通用設(shè)備等累計(jì)同比增速分別為10.1%、13.1%、13.9%、13.2%，均高于制造業(yè)整體水平。考慮到中游裝備占制造業(yè)投資的比重接近50%，上述行業(yè)投資的高增長(zhǎng)將對(duì)制造業(yè)投資形成支撐。

《金融時(shí)報(bào)》記者：上述行業(yè)投資高增長(zhǎng)的驅(qū)動(dòng)因素是什么？

邊泉水：首先是需求結(jié)構(gòu)性回暖。對(duì)于制造業(yè)投資而言，需求變動(dòng)對(duì)投資意愿的影響更為重要，是制造業(yè)投資回升最前置的觸發(fā)條件。結(jié)合2020年投入產(chǎn)出表，我們將制造業(yè)需求劃分為中間需求和最終需求，而最終需求可以劃分為消費(fèi)、資本形成和出口。

第一，消費(fèi)驅(qū)動(dòng)：消費(fèi)范式轉(zhuǎn)變強(qiáng)化降本增效訴求。食飲產(chǎn)業(yè)鏈降本壓力增加，倒逼餐企向制造端布局。《2023年中國(guó)餐飲消費(fèi)趨勢(shì)》報(bào)告顯示，餐飲業(yè)消費(fèi)者對(duì)高性價(jià)比有著極致追求。面對(duì)多維度競(jìng)爭(zhēng)壓力，餐飲業(yè)降本增效訴求持續(xù)強(qiáng)化，倒逼餐飲供應(yīng)鏈的不斷整合與加速發(fā)展，帶動(dòng)上游食品制造業(yè)投資增長(zhǎng)，2024年1至4月食品制造業(yè)投資同比增速達(dá)到27.8%。

第二，出口驅(qū)動(dòng)：外需回暖與庫(kù)存周期共振支撐出口導(dǎo)向行業(yè)擴(kuò)大資本開支。比如電氣機(jī)械是對(duì)制造業(yè)投資貢獻(xiàn)第二大的行業(yè)，2023年占比約為10.2%。從投入產(chǎn)出表看，外需是影響電氣機(jī)械制造業(yè)的主要因素。2021年以來(lái)，電氣機(jī)械制造業(yè)出口交貨值和營(yíng)業(yè)收入保持較快增長(zhǎng)，帶動(dòng)電氣機(jī)械制造業(yè)固定資產(chǎn)投資保持高增長(zhǎng)。

第三，資本形成驅(qū)動(dòng)：中游裝備制造業(yè)受益于政策支持保持較快增長(zhǎng)。近年來(lái)，政策持續(xù)加大對(duì)制造業(yè)的支持力度，制造業(yè)投資自2021年起保持較快增長(zhǎng)，帶動(dòng)中游裝備制造業(yè)需求改善。從預(yù)期角度看，今年我國(guó)將實(shí)施新一輪大規(guī)模設(shè)備更新，支撐中游裝備制造業(yè)投資延續(xù)增長(zhǎng)。

其次是盈利能力修復(fù)。通常情況下，工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)改善大約領(lǐng)先制造業(yè)投資增長(zhǎng)12個(gè)月，但部分行業(yè)固定資產(chǎn)投資周期較長(zhǎng)，盈利修復(fù)領(lǐng)先投資的時(shí)間可能更久。2023年一季度制造業(yè)利潤(rùn)同比下降29.4%，但交運(yùn)設(shè)備、電氣機(jī)械和通用設(shè)備等中游裝備制造業(yè)的盈利情況較好，相應(yīng)地2024年一季度上述行業(yè)固定資產(chǎn)投資保持較快增長(zhǎng)。

最后是政策支持。制造業(yè)特別是高技術(shù)制造業(yè)融資條件的改善，也是本輪制造業(yè)投資回升的基礎(chǔ)。自2020年《政府工作報(bào)告》提出“大幅增加制造業(yè)中長(zhǎng)期貸款”以來(lái)，制造業(yè)中長(zhǎng)期貸款余額保持較快增長(zhǎng)。2022年以來(lái)中央和地方陸續(xù)出臺(tái)系列財(cái)稅金融和產(chǎn)業(yè)政策，促進(jìn)制造業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)。受政策驅(qū)動(dòng)，中游裝備制造業(yè)的高技術(shù)鏈條投資增速較快，同時(shí)帶動(dòng)上游有色行業(yè)需求增長(zhǎng)。

《金融時(shí)報(bào)》記者：請(qǐng)您談?wù)剬?duì)2024年制造業(yè)投資的展望。

邊泉水：預(yù)計(jì)在海外補(bǔ)庫(kù)需求帶動(dòng)下，受益于外需改善的家電、機(jī)械、電子、紡織服裝等傳統(tǒng)外貿(mào)行業(yè)全年盈利仍有支撐，相應(yīng)地其固定資產(chǎn)投資也有望保持較高增速。我們預(yù)計(jì)，中性假設(shè)下全年制造業(yè)投資增速有望達(dá)到8%，高于2023年。若海外補(bǔ)庫(kù)需求強(qiáng)勁且地緣政治擾動(dòng)弱于預(yù)期，全年增速有望突破10%。